As negociações para a conclusão da primeira avaliação do terceiro programa de resgate para a Grécia estão a aproximar-se de uma fase crítica, com o governo grego a resistir a algumas mudanças nas pensões e nos impostos, enquanto os credores insistem numa aplicação credível e rigorosa dos termos do terceiro resgate. As diferenças serão ultrapassáveis dentro de um par de meses, e um resultado positivo abrirá a porta para o alívio da dívida. No entanto, existem riscos relacionados com a evolução da situação política, como a falta de credibilidade interna do governo Syriza, a ainda grande lacuna fiscal a ser entregue, o potencial de agitação social adicional, o impacto esperado das medidas orçamentais sobre a economia e as perspectivas para o potencial crescimento a médio prazo.
A primeira revisão do terceiro programa de resgate grego de 86 mil milhões de euros começou no início de Fevereiro, em Atenas. As negociações entre o governo grego e os credores internacionais da Grécia (representados pela chamada “Quadriga”, o FMI, a Comissão, o BCE e o ESM) devem lançar as bases para um acordo a nível técnico, que deve então abrir caminho para negociações de alívio da dívida.
É com um sentimento de déjà vu e muita desconfiança que foram iniciadas as negociações, com os ruídos habituais – o governo grego tentando apresentar as suas linhas vermelhas e os credores a fazerem declarações duras (provavelmente o mais difícil é a ameaça renovada de Grexit pelo ministro alemão das Finanças, Schäuble). A impressão é que, sem o drama do costume, não vão a lugar algum, mas o tempo joga a favor de um acordo.
Na verdade, há um ponto em que todos concordam: “O tempo é crítico.” Faz sentido para todas as partes envolvidas, embora por razões diferentes, fechar o negócio o mais rapidamente possível. O governo grego percebe correctamente que é a actual incerteza que está a prejudicar qualquer recuperação possível e sente toda a urgência em fechar o negócio e obter o perdão parcial da dívida. Os credores estão agora muito ocupados com uma série de outras questões, possivelmente, ainda mais importantes e politicamente mais relevantes, como a crise de imigração, de modo que ainda mais turbulência grega seria uma distracção indesejada. Mais ainda, a solução para os imigrantes passa pela constituição de campos de refugiados na Grécia pagos pela UE – cerca de 7 mil milhões por ano – e isso, obviamente, é incompatível com negociações de resgate não resolvidas.
Há também a fadiga do processo. O governo representa o sofrimento do povo grego, depois de muitos anos de recessão profunda e só quer seguir em frente. Os credores estão simplesmente fartos de repetidamente discutir questões relacionadas com a Grécia. Se esta fadiga se traduz numa postura take it or leave rígido, ou numa atitude mais acomodatícia, ainda não está claro.
O Domingo de Páscoa é, este ano, a 27 de Março. Assim, tendo em conta que a semana antes da Páscoa é um período de férias em muitos países, na Comissão, o prazo não oficial para chegar a um acordo ao nível da equipa técnica seria a semana de 14 de Março. Em seguida, a sequência seria complicada.
O BCE pode autonomamente decidir sobre a reintrodução de uma dispensa para títulos gregos, para lhes permitir serem usados novamente como garantia para as operações de financiamento junto do BCE. Isso pode acontecer a qualquer momento, logo após o acordo ao nível da equipa técnica. No entanto, a autorização do BCE para incluir títulos do governo grego no Programa de Compra de Activos (APP) só pode acontecer no final do processo, depois do alívio da dívida estar decidido.
As negociações sobre o perdão da dívida vão começar logo após o acordo ao nível dos funcionários, embora a um nível técnico do FMI e da Comissão já se esteja a trabalhar numa série de opções possíveis e sobre a Análise da Sustentabilidade da Dívida (DSA), que é a base para qualquer acordo. As negociações sobre a redução da dívida serão principalmente um assunto entre os credores europeus e o FMI, que faz questão de ter uma posição sustentável de dívida como condição prévia para a sua participação no financiamento. Espera-se que estas negociações possam durar cerca de um mês.
Depois de concluídas estas negociações, a decisão compete ao conselho de administração do FMI e, de seguida, a um Conselho Ecofin para a bênção final dos europeus. Portanto, isso poderia ser feito até ao final de Abril. Não há problemas com as necessidades de financiamento da Grécia antes de Junho/Julho, mas, tendo em conta o tempo necessário para finalizar os detalhes técnicos e as negociações sobre o alívio da dívida, o prazo para um acordo ao nível de funcionários é Maio e para a finalização da revisão e perdão da dívida é Junho, o mais tardar.
A ideia de um pré-compromisso e antecipação de despesas no alívio da dívida é agora aceite (explícita ou implicitamente) por todos os países europeus e todas as instituições envolvidas nas negociações. Algumas das condições do alívio, nomeadamente a execução de reformas, também pode vir, por exemplo, a ser implementada a partir dos pagamentos por parte do BCE e dos ganhos do Security Market Programme. Enquanto a dívida do FMI é super-sénior, a dívida nas mãos do sector privado é bastante pequena até agora, e investidores do sector privado sofreram um haircut considerável no passado.
Por isso, não seria adequado penalizar os investidores, quando o governo quer atrair capital estrangeiro e corrigir os problemas dos bancos, que são os maiores investidores privados em títulos do governo. Como resultado, parece muito pouco provável o envolvimento do sector privado. Também é amplamente aceite (pelo menos entre os europeus e o FMI), que não haverá novo perdão da dívida e, portanto, que o alívio da dívida virá na forma de extensão dos prazos de vencimento, períodos de carência e reduções das taxas de juro. É também provável que a métrica para a decisão será uma necessidade financeira bruta inferior a 15% do PIB (embora essa métrica seja muito sensível aos pressupostos subjacentes).
Muitos países querem manter a participação do FMI no programa e, em alguns países, as resoluções parlamentares consideram explicitamente o envolvimento do FMI como condição prévia para a aprovação (incluindo os Países Baixos, Finlândia e Alemanha). O FMI pode tornar-se um forte inimigo para o governo grego sobre assuntos relacionados com as pensões, mas pode-se transformar num aliado mais forte nas negociações sobre alívio da dívida.
Pode a crise dos refugiados interagir com as negociações sobre a Grécia? Agora, os dois processos são completamente distintos. No entanto, a crise dos refugiados pode tornar-se parte de uma negociação política no final das negociações. Finalmente, alguns atribuem o apoio da Administração dos EUA à renovação do mandato de cinco anos de Christine Lagarde, como directora-geral do FMI, ao desejo de forçar um acordo sobre a situação grega, o mais rapidamente possível.
Política, política, politiki
A política é, provavelmente, a variável-chave para avaliar as chances de uma conclusão positiva das negociações e o sucesso a médio prazo do programa. Alexis Tsipras está a perder consenso entre o seu eleitorado e, de acordo com algumas pesquisas de opinião, a Nova Democracia (ND) está agora na liderança, na sequência da nomeação de Kyriakos Mitsotakis como seu líder, em 10 de Janeiro.
O renascimento da Nova Democracia está a mudar a paisagem política da Grécia. Houve deserções no Syriza e agora o governo está com uma maioria apertada de apenas três membros no Parlamento (153). Alguns analistas políticos afirmam que Tsipras pode perder até 15 membros do seu partido em breve. Se o governo não tiver maioria no parlamento, novas eleições seriam convocadas e o Syriza poderia perder para a Nova Democracia. É por isso que uma conclusão positiva das negociações com os credores daria a Tsipras um impulso muito necessário. Em tudo isso, Mitsotakis parece estar a jogar um jogo de espera, não assumindo nenhuma pressa em desencadear uma crise política ou eleições antecipadas.
O parlamento aprovou o Memorando de Entendimento (MoU) com cerca de 75% dos votos em Agosto. Vai ser difícil para as forças políticas fora da coligação de governo apoiarem a aprovação do acordo neste momento, mas há, no entanto, uma maneira deles darem apoio externo. Se a coligação actual no governo não obtivesse a maioria necessária no parlamento para passar as restantes medidas e, finalmente, não aprovar o acordo com os credores, os membros dos pequenos partidos da oposição (PASOK e To Potami) poderiam abster-se, ou não aparecer, permitindo assim que o programa passe. Mesmo a Nova Democracia poderia decidir faltar à votação, permitindo assim que o governo obtenha uma maioria.
A questão fundamental é a atitude do governo para o MoU. Tsipras não faz segredo de que não gosta do MoU, embora esteja comprometido com a sua implementação, levantando uma questão importante sobre a propriedade, ao contrário de Passos Coelho, em Lisboa, que fazia do Memorando o seu próprio programa. A visão ideológica do governo parece fundamentalmente diferente da filosofia do programa, como, aliás, também parece acontecer com as alterações ao Orçamento de Lisboa da era Costa. Há membros do governo com sentimentos anti-acordo e alguns estão a obstruir abertamente a implementação do programa. Por exemplo, Christos Spirtzis, o ministro das Infra-Estruturas, Transportes e Networks, anunciou que o governo iria parar a privatização de catorze aeroportos regionais: “A posição central do governo é impedir as privatizações de infra-estruturas que servem e podem ajudar o desenvolvimento do país.”
Se não houver nenhum compromisso com os credores do país, a economia grega sofreria novamente de crises de insegurança graves e turbulência no mercado financeiro. Isso pode eventualmente levar a uma mudança de governo e uma posição mais favorável ao MoU, embora isto não seja garantido, tendo em conta a experiência do governo Samaras.
Como resultado, a grande aposta para Tsipras é fazer um acordo com os credores, o mais rapidamente possível, para obter a renegociação da dívida, a renúncia por parte do BCE e, em seguida, a inclusão de títulos gregos na APP. Isso poderia dar um impulso à economia grega e ao seu futuro político. Dada a configuração actual de interesses, o risco de outra crise política no curto prazo parece pequeno, mas pode tornar-se maior, caso o programa e o alívio da dívida estejam fora do caminho. Pelo menos no papel, parece uma proposição win-win para a CE e os credores: se Tsipras implementar o MoU seria uma vantagem para a Grécia e para os activos financeiros gregos, se ele não fizer isso, pode levar a um novo governo com uma atitude diferente em relação ao MoU.
Envenenamento do poço?
De acordo com a Constituição grega, com uma maioria de dois terços no parlamento, o governo pode mudar a lei eleitoral em vigor a partir das próximas eleições. Com apenas uma maioria de 51% o parlamento pode mudar a lei eleitoral em vigor a seguir às próximas eleições. A proposta de Tsipras para alterar a lei eleitoral vai no sentido de a tornar mais perto de um sistema proporcional, sem prémio de maioria. Isso agrada aos partidos mais pequenos, como PASOK e To Potami, e pode-se tornar uma forma de convencê-los a apoiar o governo, embora isso o preço a pagar seja minar as perspectivas para a estabilidade do governo e, provavelmente, condenar a Grécia a governos de coalizão.
Há um grande exemplo histórico. Em 1989, o governo PASOK de Papandreou modificou o sistema eleitoral poucos meses antes das eleições gerais, exigindo que um partido que ganhasse 50% dos votos podia governar sozinho. Kostantinos Mitsotakis, então líder da Nova Democracia e pai do actual líder Kyriakos Mitsotakis, foi incapaz de formar um governo, mesmo depois da Nova Democracia ter sido o partido claramente mais votado, com mais 20 lugares do que o PASOK. Isso levou a um longo período de impasse, e forçou a Nova Democracia a entrar num acordo de coalizão, apesar de ter uma das vitórias mais decisivas na história grega moderna (27 lugares à frente do PASOK). O governo Mitsotakis acabou por ser extremamente fraco, com uma maioria de apenas um voto.
Tal movimento seria altamente controverso e é percebido como uma opção nuclear. Provavelmente levaria ao pior resultado possível para o futuro da Grécia e do Memorando de Entendimento. Alguns comentaristas políticos consideram tal movimento como altamente provável; outros como improvável. Seria uma forma de Tsipras reduzir o incentivo de se ir para as eleições no curto prazo à custa de maior instabilidade política no futuro.
Pode a Grécia crescer fora dos seus problemas?
Após o colapso da economia em 2009-13 e dois programas de resgate, a Grécia foi a economia de mais rápido crescimento da zona do euro no terceiro trimestre de 2014. A Grécia estava com uma forte recuperação, que teria questionado o ponto de vista permanente dos danos do lado da oferta da economia. Infelizmente, não houve acordo sobre novas medidas com os credores e, após as fracassadas eleições do Presidente da República, novas eleições gerais foram convocadas e deram a vitória ao Syriza, em Janeiro de 2015.
A incerteza que se seguiu levou a uma desaceleração na confiança e no crescimento económico no primeiro semestre de 2015. No Verão de 2015, quando o protocolo foi assinado, as expectativas eram de outra grande queda na actividade económica no segundo semestre do ano e em 2016. No entanto, a economia mostrou-se surpreendentemente resistente e a confiança recuperou acentuadamente após o acordo do MoU. O crescimento do PIB foi muito melhor do que o esperado no segundo semestre de 2015, com uma recessão muito mais leve do que a prevista.
Os controlos de capital introduzidos em meados de 2015 foram amplamente antecipados pelos consumidores e pelas empresas gregas e isso explica em parte a resiliência da economia: (1) as famílias acumularam depósitos à ordem de 30-40 mil milhões de euros, (2) começaram a comprar bens duradouros, como reserva de valor para o dinheiro, (3) as empresas aumentaram os stocks no primeiro semestre de 2015, em antecipação a controlos de capital, e (4) foram capazes de contornar os controlos de capital, através da abertura de contas no exterior para aplicação em operações de importação/exportação. Finalmente, as famílias alargadas agiram como estabilizadores automáticos. As PME foram provavelmente os agentes económicos que sofreram o máximo de controlos de capital.
Desde então, controlos de capital foram atenuados. Os pedidos de transferências pequenas de dinheiro são aprovados directamente por bancos comerciais, com o resto do Banco da Grécia, que afirma que não há acumulação de autorizações. Além disso, a taxa de rejeição é inferior a 5% e refere-se principalmente aos fluxos em carteira. Os fluxos comerciais são autorizados rapidamente.
Agora, a economia parece estar a estabilizar. O Banco da Grécia espera que o crescimento do PIB em 0.0/-0.5% em 2015 e -0,5/-1,0% em 2016, devido a uma grande transição negativa de 2015. As previsões da Comissão Europeia, publicadas em 4 de Fevereiro, mostraram uma leitura neutra para 2015 (0,0%) e -0,7% em 2016, em linha com as expectativas do Banco da Grécia. No entanto, a antecipação do programa de resgate pode resultar num impacto negativo maior do que o esperado em 2016.
Há incerteza sobre as perspectivas de execução a médio e longo prazo. De acordo com o Banco da Grécia, o potencial de crescimento é provável que seja ligeiramente acima dos 2% (antes da crise era de cerca de 3%, devido às condições de crédito fácil). Após uma contracção maciça no PIB (24%) e na produção industrial desde o início da crise, não é claro o quanto a capacidade produtiva sofreu e se houve dano permanente no potencial da economia.
O crédito à economia pode permanecer restritivo por muito tempo, principalmente devido a um grande número de créditos malparados nos livros dos bancos. Finalmente, antes da crise, a actividade de investimento fora 25% do PIB e foi agora reduzida para cerca de 10%. Isto irá inevitavelmente ter implicações no potencial de crescimento, ainda que possa também ser uma oportunidade, se houver uma forte recuperação da actividade de investimento de agora em diante. O problema é que o caminho de médio prazo para o crescimento permanece altamente incerto.
Os bancos ainda não estão livres de perigo
Em Agosto de 2015, o MoU previa 25 mil milhões de euros para recapitalização dos bancos. Na sequência do sucesso dos aumentos de capital por parte dos bancos, muito menos fundos de resgate foram necessários. O Core Tier 1 de capital dos quatro grandes bancos está agora em cerca de 18-20%, o que é extremamente elevado para os padrões europeus. No entanto, o stock de crédito vencido é igualmente muito elevado. O provisionamento desses créditos é relativamente elevado. Ainda assim, o tamanho do stock é tão grande que as preocupações permanecem. Além disso, há uma oposição claramente política para foreclosures com que o governo tenta proteger os mutuários. Finalmente, os bancos ainda têm grandes problemas de governança.
É por isso que a “Quadriga” está a concentrar-se nas reformas do sector financeiro. No final do ano passado uma reforma do quadro do sector financeiro foi introduzida, mas o trabalho foi feito à pressa. Existe agora uma necessidade de repensar isso, corrigir erros e introduzir a legislação que ainda falta. Além disso, parte da reforma ainda não foi implementada, à espera de legislação secundária. Em particular, existe uma necessidade de (1) definir a lei de insolvência, (2) completar o quadro jurídico para abordar a questão do crédito vencido (3), permitir uma gestão profissional de posições dos empréstimos non-performing, (4 ) melhorar a coordenação entre os credores na reestruturação (5), reestruturação à força de crédito vencido, sempre que necessário, (6) a criação das sociedades gestoras de activos ou os bad bancos e (7) a criação de tribunais especializados.
O governo opôs-se a um número de ideias expostas pelos credores e pelo Fundo de Estabilidade Financeira Helénico e tende a proteger os mutuários. No caso da Grécia, a emissão de empréstimos non-performing é mais difícil do que noutros países, pois contabilisticamente não são uma “classe de activos específica”, mas pertencem a uma base ampla. Há também “estratégias de incumprimento”, que inflacionam o stock global de empréstimos non-performing.
Diferenças nas negociações são ultrapassáveis?
Aqui estão as principais questões ainda em aberto: (1) a reforma das pensões, (2) a reforma tributária, (3) o ajuste orçamental global, (4) alguns aspectos do processo de privatização e (5) as reformas do sector financeiro. Os credores, e especialmente o FMI, querem ter metas orçamentais credíveis apoiadas por medidas sólidas que se somam e, claramente, a aprovação de legislação primária não seria suficiente em muitos casos. Assim, haverá um acompanhamento rigoroso da aplicação ao longo dos próximos trimestres.
É amplamente aceite que mais de 80% do Memorando de Entendimento já foi cumprido pelo governo grego (ver relatórios de conformidade da Comissão da UE de Novembro e Dezembro), embora ainda existam importantes peças não legisladas. Ainda há uma lacuna de cerca de 1.0-1.5 pp do PIB nas medidas fiscais, a fim de alcançar 3,5% de superávit primário exigido pelo MoU a médio prazo.
O FMI parece ser flexível no ajuste orçamental, desde que os europeus tirem a folga em termos de alívio da dívida adicional (na verdade não é uma opção fácil). A “Quadriga” não terá que monitorizar todas as caixas do Memorando de Entendimento, a fim de dar luz verde ao acordo de equipa. “De um modo compatível com” ou “genericamente” é a linguagem utilizada, o que significa que nem todos os aspectos do MoU precisam de ser entregues para que o acordo tenha lugar. Assim, o foco da revisão será em itens claros, como saldo primário, reforma das pensões, a reforma tributária e a nível estrutural, a preocupação com a reforma da administração pública e a atitude geral para com as empresas e os investimentos. Isso inclui (1) os progressos na privatização (por exemplo, a privatização de 14 aeroportos regionais e as portas Pireu e Salónica), (2) aplicar de forma eficaz o Estado de Direito, (3) postura intervencionista do governo sobre a economia, e (4) a estabilidade do ambiente fiscal.
Todos os actores envolvidos nas negociações estão conscientes de que é necessário um compromisso razoável, a conclusão da revisão e a reestruturação da dívida o mais cedo possível. Não será construtivo ameaçar com o Grexit, assim como será inútil por parte do governo grego resistir às reformas que, na sua maioria, são regras económicas de senso comum. Em última análise, a Grécia merece ter outra chance. Uma chance que pode ajudar Portugal também.
